球速体育,球速体育官方网站,球速体育APP下载6月8-12日，资金面超预期收敛，债市调整，理财赎回基金导致其抛售二永和信用债，信用债收益率全线上行，信用利差普遍走扩。二永债除了5Y，其余期限大多跑输普信债。二永债AAA- 1Y相比中票的利差走扩2bp，各评级2-4Y普遍走扩0-4bp，5Y则收窄4-6bp，二级资本债AAA- 10Y相比中票的利差走扩2bp。

　　基金大幅净卖出信用债，而其他机构和保险逆势加仓。基金在二级市场净卖出信用债335亿元，其中净卖出3年以内、3-5年、7-10年分别为281亿元、33亿元和21亿元。理财净买入信用债71亿元，环比增加4亿元，3年以内占比达95%，理财净买入信用债规模并未下降，反映其负债端仍稳定，当前属于预防性赎回基金。其他机构净买入信用债269亿元，环比大增156亿元，其中3年以内占比77%。保险净买入信用债105亿元，环比增加67亿元，3-5年、7-10年分别占比23%、13%，较前一周均上升。

　　二永债方面，基金大幅净卖出，理财净买入规模下降，保险转为净买入、其他机构加仓。基金在二级市场净卖出其他类债券（主要为二永）326亿元，其中净卖出1-3年、3-5年、7-10年分别为131亿元、110亿元、49亿元。理财净买入其他类债券31亿元，环比减少57亿元，主要净买入3-5年和1-3年。其他机构净买入其他类债券390亿元，环比大增267亿元，其中3-5年占比85%。保险净买入其他类债券36亿元，而前一周净卖出138亿元，主要净买入1-3年、3-5年。

　　往后看，超调的二永债何时迎来拐点，各期限修复速度如何，是市场关注点。我们以史为鉴，复盘与当下阶段较为相似的2025年2月上旬至3月中旬，二永超调的核心原因在于资金面超预期收紧。3月中旬，央行连续大额净投放呵护税期与跨季流动性，资金面企稳，利率开始下行，二永债同步迎来拐点。与此同时，3月中旬理财赎回基金明显回落，基金被动抛售停止，交易盘回归波段操作。

　　2025年3月中旬修复过程中，二永债经历了两个阶段。一是3月12-13日，二永债高票息吸引力凸显，伴随DR001回落至1.8%以下、利率拐头下行，二永债在2个交易日内收益率下行6-13bp。此时二级资本债2Y以内短久期收益率下行幅度普遍大于中长久期品种，AA+及以下2Y收益率下行9-12bp，3-5Y下行6-9bp，AA+ 10Y仅下行5bp。二是3月18-20日，伴随央行连续大额净投放，资金利率稳步下行，二永债在3个交易日内收益率下行5-13bp。这一阶段，二永债AA+及以上3-5Y品种收益率下行幅度较大，在10-13bp，而10Y修复相对较慢，收益率仅下行6-7bp。

　　聚焦当下，隔夜资金利率1.45%或是短期偏上限位置，后续随着市场进入跨季阶段，央行对中长期资金投放态度或趋于呵护。此外，近期离场的资金，可能处于观望状态，例如银行理财将闲置资金用于回购融出。这也意味着债市仍有子弹，一旦后续流动性出现改善，回归资金或成为利率下行的重要推力。

　　当前二永债1-4Y性价比相对较高，可以由短及长、渐进式买入。截至6月12日，二永1Y和3Y信用利差距离均值-2倍标准差（滚动60个交易日）有9-11bp空间，高于5Y品种，也高于信用债各品种。建议优先关注1-3Y二永，7月初理财放量或利好中短端品种，可提前布局。此外，二永4Y性价比高于5Y品种，假设持有三个月、曲线YAA+及以上二永持有期收益率在0.56%-0.58%，持平或略高于5Y品种。

　　风险提示：货币政策出现超预期调整；流动性出现超预期变化；信用风险超预期。

　　6月8-12日，长端利率承压上行，逼近1.75%，再于周五回暖下行。央行通过公开市场操作持续大额投放，但未能扭转资金面收紧态势。叠加基本面数据整体略好于预期，债市情绪持续承压。理财赎回基金导致其抛售二永和信用债，信用债收益率全线上行，信用利差普遍走扩。具体来看，城投债1-5Y收益率大多上行6-9bp，其中AA+和AA 3Y收益率大幅上行9bp；AAA10Y、AA+和AA 7Y收益率上行7bp。信用利差方面，除AAA和AA+ 7Y利差被动收窄1bp外，其余品种利差均走扩，其中AA(2)及以上1-3Y利差走扩4-6bp，5Y品种、AAA 10Y利差走扩3-4bp。

　　基金大幅净卖出信用债，而其他机构和保险逆势加仓。6月8-12日，基金在二级市场净卖出信用债335亿元，其中净卖出3年以内、3-5年、7-10年分别为281亿元、33亿元和21亿元。理财净买入信用债71亿元，环比增加4亿元，3年以内占比达95%，理财净买入信用债规模并未下降反映其负债端仍稳定，当前属于预防性赎回基金。其他机构净买入信用债269亿元，环比大增156亿元，其中3年以内占比77%。保险净买入信用债105亿元，环比增加67亿元，其中3-5年、7-10年分别占比23%、13%，较前一周均上升。

　　银行二永债收益率全线Y二级资本债表现更弱。具体来看，二永债3Y以内收益率上行8-11bp，信用利差走扩5-7bp，4Y收益率上行5-8bp，利差走扩1-4bp，5Y收益率上行4-5bp，利差走扩1-2bp，10Y收益率上行9bp，利差走扩6bp。此外，二永债除了5Y，其余期限大多跑输普信债。二永债AAA- 1Y相比中票的利差走扩2bp，各评级2-4Y普遍走扩0-4bp，5Y则收窄4-6bp，二级资本债AAA- 10Y相比中票的利差走扩2bp。

　　基金大幅净买出二永，理财净买入规模下降，保险转为净买入、其他机构加仓。6月8-12日，基金在二级市场净卖出其他类债券（主要为二永）326亿元，其中净卖出1-3年、3-5年、7-10年分别为131亿元、110亿元、49亿元。理财净买入其他类债券31亿元，环比减少57亿元，主要净买入3-5年和1-3年。其他机构净买入其他类债券390亿元，环比大增267亿元，其中3-5年占比85%。保险净买入其他类债券36亿元，而前一周净卖出138亿元，主要净买入1-3年、3-5年。

　　往后看，超调的二永债何时迎来拐点，各期限修复速度如何，是市场关注点。我们以史为鉴，复盘与当下阶段较为相似的2025年2月上旬至3月中旬。2025年3月11日较2月6日，二永债5Y大幅上行50bp左右，核心原因在于资金面超预期收紧。春节后资金未“如期宽松”，央行持续净回笼，2月MLF缩量，DR001抬升至1.8%以上，显著高于7天逆回购1.5%。政府债前置发行叠加信贷“开门红”，大行融出意愿弱，大行每日净融出规模仅1.3-2.4万亿元。

　　2025年3月中旬，央行连续大额净投放呵护税期与跨季流动性（3月17-20日累计净投放9732亿元），资金面企稳，DR001稳定在1.75%-1.8%。利率开始下行，二永债同步迎来拐点。与此同时，3月中旬理财赎回基金明显回落，基金被动抛售停止，交易盘回归波段操作。

　　2025年3月中旬修复过程中，二永债经历了两个阶段，一是3月12-13日，二永债高票息吸引力凸显，伴随DR001回落至1.8%以下、利率拐头下行，二永债在2个交易日内收益率下行了6-13bp。这一阶段，二级资本债2Y以内短久期收益率下行幅度普遍大于中长久期品种，AA+及以下2Y收益率下行9-12bp，3-5Y下行6-9bp，AA+ 10Y仅下行5bp。

　　二是3月18-20日，伴随央行连续大额净投放呵护资金面，资金利率稳步下行，二永债在3个交易日内收益率下行5-13bp。这一阶段，二永债AA+及以上3-5Y品种收益率下行幅度较大，在10-13bp，而10Y修复相对较慢，收益率仅下行6-7bp。

　　聚焦当下，隔夜资金利率1.45%或是短期偏上限位置，后续随着市场进入跨季阶段，央行对中长期资金投放态度或趋于呵护。此外，近期离场的资金，可能处于观望状态，例如银行理财将闲置资金用于回购融出。这也意味着债市仍有子弹，一旦后续流动性出现改善，回归资金或成为利率下行的重要推力。

　　当前二永债1-4Y性价比相对较高，可以由短及长、渐进式买入。截至6月12日，二永1Y和3Y信用利差距离均值-2倍标准差（滚动60个交易日）有9-11bp空间，高于5Y品种，也高于普信债各品种。建议优先关注1-3Y二永，7月初理财放量或利好中短端品种，可提前布局。此外，二永4Y性价比高于5Y品种，假设持有三个月、曲线YAA+及以上二永持有期收益率在0.56%-0.58%，持平或略高于5Y品种的0.53%-0.58%。

　　城投债净融资为正，同比小幅增加。6月1-14日，城投债发行2159亿元，到期1752亿元，净融资为407亿元，同比增加164亿元。分区域来看，多数省份为净融入状态，其中福建、广东、重庆净融入规模在70亿元以上，而天津净融出规模在40亿元以上。发行情绪边际转弱，全场倍数3倍以上占比由95%降至56%，2-3倍占比为29%。

　　发行利率下行，3-5年下行幅度更大。6月以来，城投债3-5年加权平均发行利率为2.04%，较5月下行12bp，1年以内、1-3年和5年以上发行利率分别为1.46%、1.79%、2.30%，较5月下行5-8bp。

　　二级市场方面，城投债收益率全线Y AA+和AA表现更弱，1-3Y信用利差走扩幅度较大。具体来看，城投债1-5Y收益率大多上行6-9bp，其中AA+和AA 3Y收益率大幅上行9bp；AAA10Y、AA+和AA 7Y收益率上行7bp；AAA 15-20Y、AA+和AA 10Y及以上收益率上行2-5bp，优于同评级5Y及以内品种。信用利差普遍走扩，除AAA和AA+ 7Y利差被动收窄1bp外，其余品种利差均走扩，其中AA(2)及以上1-3Y利差走扩4-6bp，5Y、AAA 10Y和20Y利差走扩3-4bp。

　　经纪商成交方面，城投债买盘情绪明显转弱，TKN占比、低估值占比分别下降至56%、39%。超半数城投债在高估值0-5bp区间成交，高评级、长久期品种表现更弱。其中隐含评级AA+及以上的债券中，高估值0-5bp成交占比在69%-74%，5年以上长久期品种中占比为71%。另外，高估值5-10bp区间成交的债券占比大多在2%-4%左右。

　　6月以来产业债发行和净融资同比均减少。6月1-14日，产业债发行2808亿元，同比减少765亿元，净融资1338亿元，同比减少650亿元。其中，非银金融、建筑装饰和房地产净融资规模较大，在180亿元以上。发行情绪转弱，全场倍数3倍以上占比由32%下降至24%，2-3倍占比由36%降至27%。

　　期限结构方面，1-3年和3-5年发行占比增加。6月以来，产业债1-3年、3-5年发行占比分别由5月的34%、11%上升至44%、20%，而1年以内、5年以上占比由44%、11%下降至31%、5%。中短久期产业债发行利率有所上行。6月以来1年以内、1-3年发行利率分别为1.49%、1.85%，较5月上行4-8bp，3-5年、5年以上发行利率分别为1.91%、2.17%，较5月下行9-11bp。

　　从经纪商成交来看，产业债买盘情绪大幅转弱，TKN占比由74%下降至54%，低估值占比从72%降至24%。中长久期成交占比明显下降，产业债2-3年、3-5年和5年以上成交占比分别由26%、14%、15%下降至21%、12%、7%，1年以内、1-2年成交占比环比增加11pct、3pct分别至36%、24%。

　　6月8-12日，工商银行、中国银行和邮储银行分别发行500、500、400亿元5+5年二级资本债，工商银行和邮储银行发行利率分别为1.95%、1.92%，中国银行发行截止日为6月16日，暂未披露发行利率。中信银行、招商银行和光大银行均发行200亿元5+N年永续债，中信银行和招商银行发行利率分别为1.97%、1.99%，光大银行发行截止日为6月16日，暂未披露发行利率。

　　二级市场方面，银行二永债收益率全线Y二级资本债表现更弱。具体来看，二永债3Y以内收益率上行8-11bp，信用利差走扩5-7bp，4Y收益率上行5-8bp，利差走扩1-4bp，5Y收益率上行4-5bp，利差走扩1-2bp，10Y收益率上行9bp，利差走扩6bp。此外，二永债除了5Y，其余期限大多跑输信用债。二永债AAA- 1Y相比中票的利差走扩2bp，各评级2-4Y普遍走扩0-4bp，5Y则收窄4-6bp，二级资本债AAA- 10Y相比中票的利差走扩2bp。

　　从经纪商成交来看，二永债成交情绪继续转弱，二级资本债、永续债TKN占比分别下降至56%、50%，低估值占比分别减少3pct、26pct至26%、29%。从期限结构来看，国有行和股份行成交均主要集中在流动性较好的中长久期品种，国有行二级资本债、永续债4-5年成交占比分别增加13pct、5pct均至63%，二级资本债5年以上占比减少9pct至14%。股份行二级资本债5年以上成交占比减少9pct至3%，4-5年成交占比增加20pct至56%，永续债4-5年成交占比减少12pct至59%。

　　城商行二永债成交情绪也转弱，二级资本债、永续债低估值占比分别下降至32%、33%，成交降久期，二级资本债3-4年成交占比减少9pct至35%，永续债4-5年成交占比减少23pct至53%。

　　风险提示：货币政策出现超预期调整；流动性出现超预期变化；信用风险超预期。

　　注：文中报告依据兴业证券经济与金融研究院已公开发布研究报告，具体报告内容及相关风险提示等详见完整版报告。

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